ВВЕДЕНИЕ

В Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики Банк России ежегодно раскрывает цели и подходы к проведению денежно-кредитной политики, свой взгляд на текущее состояние экономики и прогнозы ее развития в среднесрочной перспективе.

Реализуя денежно-кредитную политику, Банк России исходит из своей основной функции, закрепленной в Конституции Российской Федерации: защита и обеспечение устойчивости рубля. В соответствии с Федеральным законом от 10.07.2002 N 86-ФЗ "О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)" эта функция выполняется посредством поддержания ценовой стабильности, то есть устойчиво низкой инфляции. Обеспечивая ценовую стабильность, Банк России создает одно из необходимых условий для сбалансированного и устойчивого экономического развития.

Во второй половине 2024 года российская экономика продолжала расти высокими темпами. Основным драйвером этого роста оставался высокий внутренний спрос, поддерживаемый растущими доходами населения, расширением кредитования и значительными бюджетными стимулами. Однако возможности нарастить предложение в ответ на рост спроса были ограничены: предприятия работали в условиях дефицита рабочей силы и при повышенной загрузке производственных мощностей. Дополнительными ограничивающими факторами были выполнение соглашений ОПЕК+, которое сдерживало добычу нефти, а также неблагоприятные погодные условия, повлиявшие на урожай. Нарастающий дисбаланс между ростом спроса и предложения привел к усилению инфляционного давления. В этих условиях Банк России в июле - октябре 2024 года повышал ключевую ставку. В совокупности ключевая ставка была повышена на 5 п.п., с 16,00 до 21,00% годовых.

Ужесточение денежно-кредитной политики постепенно отражалось на динамике экономических показателей. Оно привело к росту рыночных процентных ставок во второй половине 2024 года. Дополнительное влияние на них в этот период оказали постепенная нормализация банковского регулирования и ужесточение макропруденциальных требований. Рост рыночных процентных ставок способствовал заметному охлаждению кредитной активности в конце 2024 - первой половине 2025 года. На рынке труда также появились признаки снижения напряженности: дефицит кадров уменьшился, темп роста зарплат стал более умеренным. Все это способствовало постепенному охлаждению внутреннего спроса. Жесткая денежно-кредитная политика также сдерживала спрос на импорт, а высокий дифференциал процентных ставок (более высокие процентные ставки в России по сравнению со ставками в других странах) повышал привлекательность рублевых активов и сбережений для населения и бизнеса. В результате рубль существенно укрепился к основным мировым валютам в первой половине 2025 года. Охлаждение внутреннего спроса и укрепление рубля в свою очередь привели к постепенному снижению текущего инфляционного давления. При этом замедление инфляции происходило неоднородно. Быстрее всего темпы роста цен снижались в сегменте непродовольственных товаров, где влияние жестких денежно-кредитных условий проявлялось сильнее. Темпы роста цен на продовольствие и услуги снижались медленнее и оставались повышенными. Чтобы жесткая денежно-кредитная политика повлияла на экономические показатели, а снижение инфляционного давления приобрело устойчивый характер, Банк России сохранял ключевую ставку на уровне 21,00% годовых до июня 2025 года. В июне, убедившись в устойчивости дезинфляционных процессов в экономике, Банк России перешел к снижению ключевой ставки. В июне и июле Банк России снизил ключевую ставку на 100 и 200 б.п., до 20,00 и 18,00% годовых соответственно. В сентябре 2025 года Банк России отмечал активизацию роста кредитования в июле - августе 2025 года, сохранение высоких инфляционных ожиданий и проинфляционных рисков, в том числе связанных с бюджетной политикой. Учитывая эти факторы, Банк России подчеркивал важность осторожного подхода к смягчению денежно-кредитной политики. Ключевая ставка в сентябре была снижена на 100 б.п., до 17,00% годовых. В сентябре - октябре реализовался ряд проинфляционных рисков: существенно ускорился рост цен на моторное топливо, было объявлено об увеличении дефицита бюджета в 2025 году, повышении НДС в 2026 году, индексации коммунальных тарифов в ближайшие годы более высокими темпами, чем планировалось ранее. Данные факторы носят разовый характер. По мере исчерпания их влияния Банк России ожидает возобновления устойчивой дезинфляции. Поэтому регулятор продолжил снижение ключевой ставки в октябре, но уменьшил шаг до 50 базисных пунктов. В совокупности в июне - октябре 2025 года ключевая ставка была снижена на 4,5 п.п., до 16,50% годовых.

Банк России исходит из того, что в базовом сценарии внешнеторговые противоречия между крупнейшими экономиками продолжат сдерживать рост мирового спроса. После резкого роста в 2025 году импортные пошлины снизятся, но их уровень будет выше, чем в предыдущие годы. Вместе с ускоренным наращиванием добычи странами ОПЕК+ снижение мирового спроса приведет к формированию профицита на нефтяном рынке в 2025 - 2026 годах и снижению цен на нефть. По прогнозу Банка России, цена на российскую нефть, рассчитываемая для целей налогообложения, сложится вблизи 58 долларов США за баррель в 2025 году и 55 долларов США за баррель в 2026 году. По мере смягчения торговых ограничений и восстановления мирового спроса цены на российскую нефть вырастут до 60 долларов США за баррель в среднем в 2027 - 2028 годах. Кроме того, в базовом сценарии предполагается, что введенные внешние санкции на среднесрочном горизонте сохранятся. Это приведет к закреплению тех изменений, которые произошли в российской экономике с 2022 года, - переориентации экономики на внутренний рынок, развитию процессов импортозамещения. В структуре экономики будет преобладать внутренний спрос, а доля экспорта и импорта в ВВП будет меньше той, которая наблюдалась в досанкционный период.

Банк России ожидает, что в базовом сценарии темпы увеличения потребительского и инвестиционного спроса в 2025 - 2026 годах будут более умеренными, чем в 2023 - 2024 годах. Это позволит предложению подстроиться под возросший в предыдущие годы спрос. Экономический рост временно замедлится до 0,5 - 1,0% в 2025 году и 0,5 - 1,5% в 2026 году. В 2027 году экономика устойчиво вернется к потенциальным темпам роста в 1,5 - 2,5% в год. Годовая инфляция снизится до 6,5 - 7,0% в 2025 году и 4,0 - 5,0% в 2026 году. В 2027 - 2028 годах инфляция будет оставаться на цели. Ключевая ставка в 2025 году в среднем составит 19,2% годовых и в 2026 году - 13,0 - 15,0% годовых. В 2027 - 2028 годах ключевая ставка будет в среднем находиться в диапазоне 7,5 - 8,5% годовых, что соответствует оценке долгосрочной нейтральной ставки в российской экономике.

Основные риски для развития российской экономики связаны как с внутренними, так и с внешними условиями. С учетом этого Банк России рассматривает два альтернативных неблагоприятных сценария. Сценарий "Проинфляционный" сочетает в себе комбинацию внешних и внутренних факторов, под влиянием которых спрос сложится выше, а предложение ниже, чем в базовом сценарии. Темп расширения производственного потенциала будет меньше, чем в базовом, из-за усиления санкционного давления. Ужесточение санкций также приведет к стабилизации цен на российскую нефть на более низких уровнях. Для поддержки экономики будут расширены программы льготного кредитования и усилены меры протекционистского характера, направленные на стимулирование импортозамещения. Однако предложение не будет успевать подстраиваться под растущий спрос, и инфляционное давление увеличится. Дополнительное влияние на цены окажут повышенные инфляционные ожидания, которые будут снижаться медленнее и более чувствительно реагировать на все проинфляционные факторы. Сценарий "Рисковый" предполагает усиление внешнеторговых противоречий, нарастание процессов деглобализации, более существенное, чем в базовом сценарии, повышение импортных пошлин в мире и резкое снижение темпов роста крупнейших экономик. Сочетание этих факторов приведет к мировому финансовому кризису, сопоставимому по масштабам с кризисом 2007 - 2008 годов. Для российской экономики в этом сценарии предполагается также усиление санкционного давления. Реализация рисков в обоих сценариях, по оценкам Банка России, приведет к более высокой инфляции в ближайшие годы и потребует проведения более жесткой денежно-кредитной политики по сравнению с базовым сценарием. Инфляция вернется к цели позже, чем в базовом сценарии.

Ситуация в российской экономике может развиваться и более благоприятно, чем в базовом сценарии, в случае реализации ряда условий. В сценарии "Дезинфляционный" предполагается, что увеличение инвестиций в основной капитал и рост совокупной факторной производительности приведут к более быстрому расширению совокупного предложения, чем в базовом сценарии (большему увеличению потенциального выпуска в 2026 - 2027 годах). В результате инфляция вернется к цели в 2026 году, при более быстром смягчении денежно-кредитной политики.

Важным фактором, который будет влиять на экономику в любом из сценариев в предстоящие годы, является бюджетная политика. При подготовке макроэкономического прогноза и принятии решений по ключевой ставке Банк России учитывает параметры бюджетной политики и планируемые меры. Изменение этих параметров может потребовать корректировки проводимой денежно-кредитной политики. Ответственная и сбалансированная бюджетная политика с опорой на бюджетное правило является необходимым условием для сохранения макроэкономической стабильности.

При любых сценариях развития событий как в российской, так и в мировой экономике денежно-кредитная политика будет направлена на достижение ее основной цели - поддержание ценовой стабильности. Обеспечивая устойчиво низкую инфляцию, Банк России создает необходимые условия для развития экономики, в том числе для сбалансированного и устойчивого экономического роста. Ценовая стабильность:

- дает возможность компаниям и населению лучше планировать свою деятельность;

- способствует повышению доступности заемного финансирования внутри страны;

- обеспечивает защиту доходов и сбережений граждан от значительного непредсказуемого обесценения;

- укрепляет доверие к национальной валюте и повышает ее привлекательность в качестве средства сбережения;

- увеличивает привлекательность рубля как валюты для расчетов и контрактов, в том числе на международном уровне.

С 2015 года при реализации денежно-кредитной политики регулятор следует режиму таргетирования инфляции, руководствуясь лучшими мировыми практиками.

Банк России устанавливает количественную цель по инфляции. Это годовая инфляция вблизи 4%. Цель действует на постоянной основе. При этом с учетом результатов Обзора денежно-кредитной политики, проведенного Банком России в 2021 - 2023 годах, в российской экономике есть предпосылки для снижения цели по инфляции в будущем. Банк России оценит целесообразность такого снижения после замедления инфляции и ее стабилизации вблизи 4%. Это будет возможно за пределами трехлетнего прогнозного периода, то есть не ранее 2029 года. Если Банк России примет такое решение, о нем будет объявлено заблаговременно.

Реализуя денежно-кредитную политику, Банк России воздействует на динамику цен с помощью ключевой ставки и коммуникации о ее возможном изменении в будущем. Это воздействие происходит через длинную цепочку взаимосвязей - трансмиссионный механизм. Изменение ключевой ставки и коммуникация о ее возможном изменении в будущем влияют на процентные ставки в различных сегментах финансового рынка, котировки ценных бумаг и курс рубля. Изменение этих показателей в свою очередь определяет решения экономических агентов о сбережении, потреблении, инвестировании. В результате формируется внутренний спрос в экономике, который влияет на динамику цен. Для того чтобы решения по денежно-кредитной политике через обозначенную цепочку взаимосвязей в полной мере отразились на динамике цен, нужно время. По оценкам Банка России, для этого требуется 3 - 6 кварталов. Поэтому, принимая решения по денежно-кредитной политике, Банк России опирается не только на оценку текущей ситуации, но и на макроэкономический прогноз. Он позволяет оценить, какие денежно-кредитные условия должны сложиться в экономике, чтобы обеспечить инфляцию вблизи 4% на горизонте влияния денежно-кредитной политики. Для разработки прогноза Банк России использует современные макроэкономические модели.

При таргетировании инфляции Банк России придерживается режима плавающего валютного курса. Он позволяет регулятору проводить независимую от других стран денежно-кредитную политику. Плавающий курс сглаживает воздействие внешних факторов на экономику, обеспечивает ее подстройку под меняющуюся внешнюю среду. В настоящее время в условиях ограниченного движения капитала динамика курса рубля определяется в большей степени балансом спроса импортеров на иностранную валюту и ее предложения со стороны экспортеров. Влияние потоков капитала на динамику курса остается менее значительным, чем раньше. При этом разница в процентных ставках между Россией и другими странами продолжает влиять на привлекательность вложений в рублевые активы со стороны резидентов и нерезидентов и, как следствие, на курс рубля. Действующие ограничения на движение капитала имеют преимущественно неэкономический и двусторонний характер.

Банк России стремится максимально оперативно и полно раскрывать информацию о проводимой денежно-кредитной политике. Ведется постоянная работа над расширением охвата аудитории и повышением адресности коммуникации. Информационная открытость Банка России в области денежно-кредитной политики помогает формировать более предсказуемую среду для принятия решений, усиливает влияние денежно-кредитной политики на экономику и инфляцию.

Публикуемый документ имеет следующую структуру.

В разделе 1 раскрываются цель и принципы денежно-кредитной политики Банка России, а также ее взаимодействие с другими видами государственной политики. В раздел включены пять врезок: об уровне цели по инфляции в России, о преимуществах плавающего валютного курса, о совершенствовании модельного аппарата, о совместном влиянии бюджетной и денежно-кредитной политики на экономику и о взаимодействии денежно-кредитной политики и политики по поддержанию устойчивости финансового сектора.

Раздел 2 содержит ретроспективный взгляд на денежно-кредитную политику Банка России с конца 2024 года по настоящее время. В раздел включены три врезки: о динамике инфляции в регионах, об использовании результатов мониторинга предприятий для целей денежно-кредитной политики и об анализе опыта нормализации банковского регулирования и ужесточения макропруденциальной политики после послаблений 2022 года.

В разделе 3 рассматриваются базовый и альтернативные прогнозные сценарии Банка России. Раздел дополнен врезками о влиянии бюджетной политики на экономику и о равновесном состоянии экономики.

Раздел 4 традиционно содержит описание операционной процедуры денежно-кредитной политики Банка России: операционной цели и системы инструментов, факторов формирования и прогноза ликвидности банковского сектора.

В документ также включены приложения и врезки, посвященные как теоретическим аспектам денежно-кредитной политики с учетом российской специфики, так и наиболее актуальным экономическим вопросам.