Развитие трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики

Трансмиссионный механизм в целом и его отдельные каналы за последние годы претерпели определенные изменения, частично рассмотренные выше. В среднесрочной перспективе сохраняется потенциал для дальнейших изменений.

Потенциальные направления развития трансмиссионного механизма можно разделить на три группы. Во-первых, сохраняется потенциал долгосрочных тенденций, наблюдавшихся в российской экономике в последние десятилетия. Наиболее очевидной из них является девалютизация национального финансового сектора (доля валютных инструментов в депозитах населения, входящих в денежную массу, на начало 2023 года составила 10% против 26% на начало 2010 года, доля валютных требований банков к организациям за тот же период снизилась с 23 до 11%), способствующая росту эффективности процентного канала трансмиссионного механизма. События последних лет, выявившие риски, связанные с использованием валютных инструментов, лишь усилили эту тенденцию.

Еще одна значимая тенденция - растущая роль внутренних источников для финансирования национальной экономики (за 2010 - 2022 годы внешний долг российских компаний в рублевом эквиваленте увеличился в два раза, а обязательства по внутренним кредитам и облигациям - в пять раз). В условиях снижения доступности и привлекательности заимствований на внешнем рынке можно ожидать сохранения этой тенденции. Денежно-кредитная политика Банка России влияет именно на внутренний финансовый сектор, поэтому такая тенденция будет способствовать росту эффективности всех каналов трансмиссионного механизма (за исключением валютного).

С ростом внутреннего финансового рынка связана еще одна тенденция - растущие вложения населения в ценные бумаги, что способствует росту эффективности как процентного канала (конкурируя за средства населения с рынком облигаций, банки оперативнее корректируют ставки по депозитам), так и канала благосостояния. В 2022 году неопределенность ожиданий по российским акциям и их отрицательная переоценка привели к снижению доли ценных бумаг в сбережениях. Однако предпосылки активизации населения на фондовом рынке (развитие инфраструктуры, повышение финансовой грамотности) сохраняются, что позволяет ожидать восстановления этой тенденции.

Во-вторых, ряд последствий событий 2020 - 2023 годов "зашумляет" функционирование трансмиссионного механизма. К их числу следует отнести возросшую склонность населения к сбережению (снижающее эффективность процентного канала), широкое использование программ льготного кредитования (снижающее эффективность процентного и в меньшей мере балансового каналов), возросшую волатильность фондовых котировок (ограничивающую эффективность канала благосостояния, а также балансового и узкого кредитного каналов). Кроме того, важным направлением государственной поддержки экономики были дополнительные государственные расходы и налоговые послабления, что вело к росту бюджетного дефицита. Увеличение поступления денежных средств в экономику через бюджетные операции сдерживало спрос на кредиты и, соответственно, снижало эффективность процентного, балансового и кредитного каналов трансмиссионного механизма. Все перечисленные выше процессы носят локальный характер, по мере адаптации российской экономики к изменившейся ситуации можно ожидать постепенного их исчерпания и восстановления эффективности каналов трансмиссионного механизма.

В-третьих, реализация геополитических рисков в 2022 - 2023 годах вызвала необходимость в структурной перестройке российской экономики, обеспечивающей ее адаптацию к изменившейся экономической среде. Среди направлений этой перестройки - развитие импортозамещения, реализация проектов технологического суверенитета, наращивание расчетов с внешнеторговыми партнерами в национальных валютах. Развитие указанных процессов будет ослаблять зависимость внутреннего рынка от конъюнктуры внешних рынков и динамики курса рубля, способствуя снижению значимости валютного канала трансмиссионного механизма и росту значимости остальных каналов.

Эволюция российской экономики в целом и трансмиссионного механизма в частности является важным фактором, учитываемым Банком России в своей деятельности. Банк России проводит мониторинг ситуации в основных сегментах российской экономики, стремясь на ранних стадиях выявить изменения, значимые для функционирования трансмиссионного механизма. Принимая решения по денежно-кредитной политике, Банк России учитывает не только фактическую и ожидаемую динамику инфляции, но и развитие процессов структурной перестройки экономики, а также риски со стороны внутренних и внешних условий. Это будет способствовать не только стабилизации инфляции в среднесрочной перспективе, но и долгосрочному росту эффективности трансмиссионного механизма как за счет углубления структурной перестройки и снижения инфляционных рисков со стороны предложения, так и за счет приближения инфляционных ожиданий к целевому уровню и, соответственно, уменьшения инфляционных рисков со стороны спроса.