Снижение ключевой ставки в июне - октябре 2019 г. и перспективы денежно-кредитной политики

Динамика цен и в целом экономическая ситуация в мае - октябре 2019 г. указывали на возможность снижения ключевой ставки Банком России. Замедлялась годовая инфляция, включая темпы роста цен на основные компоненты потребительской корзины. Месячные темпы прироста потребительских цен с исключением сезонности замедлились до значений, соответствующих снижению инфляции в 2019 году. Годовые показатели инфляции, отражающие наиболее устойчивые процессы ценовой динамики, в основном снижались, что подтверждало сдержанное инфляционное давление. К сентябрю они сложились вблизи или ниже 4%. В этих условиях Банк России последовательно снижал прогноз инфляции по итогам 2019 г. с 4,7 - 5,2% в июне до 3,2 - 3,7% в октябре. При этом темпы роста цен были ниже, чем прогнозировал Банк России, как результат влияния совокупности дезинфляционных факторов <4>.

--------------------------------

<4> См. Доклад о денежно-кредитной политике, N 2 (26), июнь 2019 г., http://cbr.ru/Collection/Collection/File/19993/2019_02_ddcp.pdf; Доклад о денежно-кредитной политике, N 3 (27), сентябрь 2019 г., http://cbr.ru/Collection/Collection/File/23678/2019_03_ddcp.pdf.

Как более детальные данные о структуре прироста ВВП за первое полугодие 2019 г., так и оперативные данные и опережающие индикаторы, выходившие в апреле - октябре, подтверждали слабость экономической активности и сдерживающее влияние совокупного спроса на инфляцию. Темпы роста российской экономики формировались ниже ожиданий Банка России под воздействием внешних и внутренних факторов. В условиях замедления роста мировой экономики, оказавшегося более существенным, чем ожидалось, произошло снижение физического объема экспорта в первом полугодии 2019 года. Кроме того, в этот период бюджетная политика оказала дополнительное сдерживающее влияние на динамику экономической активности, что связано с увеличением НДС и отчасти со смещением сроков реализации ряда запланированных Правительством Российской Федерации национальных проектов. В этих условиях динамика инвестиционной и потребительской активности, а также промышленного производства была сдержанной. Кроме сдержанного спроса, инфляционное давление ограничивали факторы предложения на отдельных продовольственных рынках, а также укрепление рубля и замедление инфляции в странах - торговых партнерах, что отражалось на ценах на импортируемые товары.

В сентябре - октябре дезинфляционные факторы оказали более существенное влияние на замедление темпов роста цен, чем оценивалось ранее. При этом проинфляционные риски со стороны внешних условий не реализовались. В частности, в августе произошло повышение волатильности на мировых товарных и финансовых рынках, что могло привести к усилению проинфляционных факторов, но в дальнейшем ситуация стабилизировалась. В целом в июне - октябре на краткосрочном горизонте дезинфляционные риски преобладали над проинфляционными. Прежде всего это было связано со слабой динамикой внутреннего и внешнего спроса.

Вместе с тем Банк России отмечал, что замедление инфляции создает условия для снижения инфляционных ожиданий в будущем. Ценовые ожидания предприятий в основном продолжили снижаться, однако еще не достигли минимальных значений прошлых лет. Инфляционные ожидания населения на год вперед во второй половине 2018 - январе - июле 2019 г. существенно не менялись, оставаясь на повышенном уровне. С августа 2019 г. наметилась тенденция к их снижению.

Рассмотренные факторы отражали снижение инфляционного давления. Тем самым создавались предпосылки для снижения ключевой ставки Банка России. В июне - сентябре Совет директоров Банка России трижды снижал ключевую ставку - в совокупности на 75 б.п., до 7,00%. В октябре Банк России снизил ключевую ставку на 50 б.п., до 6,50%, ввиду более существенного влияния дезинфляционных факторов. При этом отмечалось, что при развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на одном из ближайших заседаний Совета директоров.

Таким образом, ключевая ставка Банка России вошла в диапазон, расценивающийся как вероятный диапазон нейтральной ставки: 6 - 7% в номинальном выражении или 2 - 3% в реальном выражении при ожидаемой инфляции 4%. Оценка уровня нейтральной процентной ставки зависит от широкого набора как внутренних, так и глобальных факторов, а также от трансмиссионного механизма и может меняться под действием этих факторов. В дальнейшем Банку России может потребоваться время, чтобы определить границы нейтрального диапазона и убедиться в том, что они соответствуют текущим оценкам.

Под влиянием решений и сигналов Банка России, а также на фоне снижения доходностей на мировых финансовых рынках началось постепенное смягчение денежно-кредитных условий в России. Кривая доходностей ОФЗ с начала года постепенно сдвигалась вниз, и уже с апреля началось снижение банковских ставок по депозитам, а с мая - июня - по кредитам.

В первом полугодии 2019 г. наблюдался рост корпоративного и розничного кредитования. При этом российские корпоративные заемщики продолжали замещать валютные кредиты рублевыми. Ускоренный рост розничного кредитования оказывал поддержку потребительскому спросу. В дальнейшем во всех сегментах рынка наметилось снижение кредитной активности, в том числе в связи с мерами Банка России с мая 2019 г., направленными на сдерживание чрезмерного роста отдельных сегментов розничного кредитного рынка.

При принятии решений по ключевой ставке и формировании сигнала о будущей денежно-кредитной политике Банк России наряду с краткосрочными рисками учитывал и среднесрочные риски. Оценки данных рисков существенно не изменялись и рассматривались как значимые.

В части внешних условий сохранялись риски возможного замедления роста мировой экономики, в том числе вследствие дальнейшего ужесточения международных торговых ограничений. Геополитические факторы могут привести к усилению волатильности на мировых товарных и финансовых рынках и оказать влияние на курсовые и инфляционные ожидания.

Повышательное давление на инфляцию могут оказать возможные решения об инвестировании ликвидной части Фонда национального благосостояния сверх порогового уровня в 7% ВВП.

Значимыми остаются риски, связанные с повышенными и незаякоренными инфляционными ожиданиями.

Таким образом, принимая решения по ключевой ставке, Банк России учитывал, что факторы складываются в пользу замедления инфляции в 2019 г. и ее стабилизации вблизи 4% в 2020 году. Далее представлена более подробная информация о внутренних и внешних условиях проведения денежно-кредитной политики, учитывавшихся при оценке текущей ситуации и формировании среднесрочного макроэкономического прогноза, на основе которого принимаются решения по ключевой ставке.